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从中芯国际看混改股权陷阱

2019-7-7 22:34| 发布者: 龙翔五洲| 查看: 10801| 评论: 1|原作者: 混改研究院|来自: 昆仑策网

摘要: 中芯国际走过了18年的造芯之路,路途可谓十分艰难。发展之处的前十年,更是经历了外部发展限制与“内讧”的双重压力。尤其2011年的内部控制权的争夺之战,可谓半导体行业的“年度大戏”。

 

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【本文作者系“混改研究院”,首发自微信公众号“混改风云”,经授权“昆仑策研究院”微信公众号转载。

 

中芯国际走过了18年的造芯之路,路途可谓十分艰难。发展之处的前十年,更是经历了外部发展限制与“内讧”的双重压力。尤其2011年的内部控制权的争夺之战,可谓半导体行业的“年度大戏”。2011以来,中芯国际的经营情况也是不甚乐观。

 

之所以能够发生震惊业界的内讧大戏,我们认为是由中芯国际股权结构设计陷阱所产生的。

 

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图1-1 2000-2018年中芯国际经营情况   

数据来源:公司年报

 

为保持企业独立性,过度追求高度分散

 

1.成立之初,股权结构高度分散且无实际控制人

 

中芯国际成立之处,江上舟、张汝京就为了避免管理体制的束缚以及国际上技术、市场封锁等限制,让中芯国际能够独立发展、更大限度的国际化发展,在股权结构设计上采取了“高度分散”的方式。

 

中芯国际成立之初就有16名股东,其中美资、台资、国资背景企业均有。为防止被某一背景企业控制,中芯国际第一大股东上海实业持股比例仅为12%,且前几大股东之间比例较为接近。无论是当时的单一股东,还是某一背景股东都无法成为中芯国际的实际控制方。即使是当时占有股权比例优势的两大国资背景股东,上海实业和北大青鸟合计持股18.8%,仍无法拥有中芯国际的控制权。

 

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图1-2 中芯国际成立之初股权结构设计图   

数据来源:公司招股说明书

 

2.企业上市,股权进一步分散

 

2004年,中芯国际于纽约、香港两地上市,仍保持高度分散的股权结构,而且前三大股东持股比例进一步降低,第一大股东上海实业持股比例下降到10.13%。

 

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图1-3 2004年底中芯国际股权结构图   

数据来源:2004年公司年报

 

从中芯国际当时的股权结构来看,已然进入了“股权高度分散,公司无实际控制人”的股权结构设计陷阱中。容易造成潜在的决策控制权冲突,造成不必要的管理内讧,影响到各方预期的长期战略合作发展。

 

或许,张汝京、江上舟也洞察到这种股权结构将带来的问题,在公司治理结构层面也有所作为。即中芯国际的董事会只有张汝京以为执行董事来代表管理层,各大股东委派的董事会成员不能担任执行董事。对于这一规定,当时作为财务投资者入股中芯国际的各大股东,并无意义。因此,在张汝京的博弈和制衡下,尚未发生管理内讧。

 

引入产业投资者助力企业发展,管理内讧埋下伏笔

 

2008年11月,大唐电信以产业投资者身份向中芯国际投资1.76亿美元,取代上海实业成为中芯国际第一大股东。此时的中芯国际股权仍是十分分散,第一大股东大唐电信持股仅为16.57%。第一、二大股东合计持股26.66%,远未达到控股地位。

 

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图1-4 2008年底中芯国际股权结构图  

数据来源:2008年公司年报

 

对于中芯国际来说,引入大唐电信是给企业引入资金和资源,助力企业发展。而对大唐电信而言,入股中芯国际,甚至控制中芯国际成为大唐电信壮大自身实力的抓手。因此,在大唐电信成为中芯国际第一大股东开始,就为中芯国际管理内讧埋下伏笔。

 

股权高度分散下的企业控制权之争愈演愈烈

 

引入大唐电信争后,中芯国际的决策控制权冲突便开始愈演愈烈。

 

首先,大唐电信在投资之处便要求2名董事会成员名额,其争夺中芯国际控制权的意图开始显现。

 

其次,为保持第一大股东地位,再次注资。2011年4月,中投集团预向中芯国际投资2.5亿美元,成为中芯国际第一大股东。而大唐电信同期注入1.02亿美元,持股比例提高到19.14%,保留了其第一大股东地位。大唐电信争夺中芯国际控制权的意图已经浮出水面。

 

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图1-5 2008年底中芯国际股权结构图   

数据来源:公开资料整理

 

股权结构设计陷阱带来的问题避无可避,管理内讧爆发

 

在张汝京辞职、江上舟病逝之后,股东利益诉求无法统一和平衡。即政府股东希望高新技术产业高速发展、财务投类股东希望获取财务回报、第一大股东希望将中芯国际“占为己有”。因此,2011年6月29日,中芯国际管理内讧全面爆发。

 

股权高度分散且无实际控制人的中芯国际,股东意见的统一本就艰难。虽然第一大股东争夺中芯国际控制权的过程比较短暂,但也是硝烟滚滚,震惊业界。

 

中芯国际案例对国企混改股权结构设计的启示

 

首先,国企混改过程中要避免存在潜在陷阱的股权结构形式

 

国企混改过程中,应该避免单方面追求股权比例的高度分散。而要同时考虑股权制衡度与公司治理决策有效性问题。

 

其次,力求兼顾多方利益且结构合理的股权结构形式

 

基于中芯国际案例分析,结合国企混改股权结构对未来产业协同、公司治理决策,以及公司经营活力的影响,我们认为兼顾多方利益且结构相对合理的国企混改股权结构为:

一股领先+适度分散+激励股份。

 

该国企混改结构下,

一是国有资本一股领先(不是绝对控股),兼顾了国有股东的战略意图,保障国有资本基本控制力,不影响国企战略实施;


二是其他股东相对分散(单个股东股权比例较小),兼顾了其他国有或非国有资本投资者权益,不仅有短期经营财务回报预期,也有长期战略决策影响力;

 

三是管理层或核心员工参与股权激励,兼顾了核心层动力,实现了核心层与企业成为利益共同体的目标,能够有效促进混改国企快速发展和竞争力提升。

 

由此,通过兼顾平衡不同所有者、经营者的权益要求,从而整体上有效保障国企混改预期效果目标实现。

 


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最新评论

引用 龙翔五洲 2019-7-7 22:41
混改本来就是中修叛徒复辟集团为全盘私有化的一场骗局,为何只讲私有资本对国企的“混合“,而没有国家资本对私企的“混合”?!

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