拉尼娜现象导致农业大国粮食减产，多国面临货币贬值风险

远航一号

1.3、 本轮粮价的演绎方向，及对全球通胀的影响？

由于农业大国美国、巴西双双受拉尼娜现象影响，遭遇严重干旱冲击，主要粮食作物面临较大的减产风险。主要农业大国中，美国的播种季一般在每年4-5月，地处南半球的巴西一般为10-11月。自2020年8月拉尼娜现象来袭后，美国、巴西先后在播种季遭遇了百年难遇的大旱。巴西权威机构国家商品供应公司（CONAB）的预测显示，受干旱影响，巴西2020/2021年度玉米产量预计由1.064亿吨大幅萎缩9.4%至9639万吨。不仅如此，美国海洋大气管理局（NOAA）发布预警，拉尼娜现象或在年底“卷土重来”。极端的天气，使主要粮食作物持续面临减产风险。

巴西、印度、阿根廷等疫情反复，以及俄罗斯等限制农产品出口，也加大了主要粮食作物供应的不确定性。2020年疫情爆发以来，巴西、阿根廷、印度等主要农业产区的疫情反复，导致部分粮食产量受损，巴西的大豆生产是典型代表。受制于疫苗供应不足等，上述经济体年内疫情反复或仍是常态。此外，俄罗斯等若延续或加强粮食作物的出口限制措施，也将加剧全球主要粮食作物供应的紧张局势。

除了产量面临下滑压力外，主要粮食作物的价格还容易受到油价大幅上涨的推动。2020年8月以来，在需求改善及供给可控的背景下，油价上涨超过70%。展望未来，伴随美欧等疫情逐步收尾、经济加速重启，全球原油需求有望持续改善；叠加供给端OPEC+谨慎推进增产、美国页岩油公司不愿意加大资本开支，油价依然处于上涨通道中。受油价上涨、推动生物燃料需求抬升影响，大豆、玉米等价格容易“水涨船高”。（关于油价走势的判断，请参考我们已发报告《[color=var(--global-palette-highlight)]油价上涨远未结束》）

对于美欧等发达经济体而言，粮价的持续大涨，将进一步加大通胀压力。2020年疫情爆发后，因大量食品加工厂停产、部分食品供应紧张，美欧等发达经济体CPI食品项同比快速冲高。过高的基数，又导致了美欧2021年CPI食品项同比数据有所“失真”。不过，从环比数据来看，受粮价持续大涨推动，美国CPI食品项环比已由低点0%回升至5月的0.4%，远超季节性表现，并推动5月CPI环比创下近40年同期高点。展望未来，粮食涨价效应的不断显现，将进一步加大美欧等发达经济体的通胀风险。

对于大部分新兴经济体而言，粮价上涨的同时，本币贬值可能进一步加大通胀压力。疫情爆发以来，大部分新兴经济体的经济基本面羸弱不堪。面对国内物价过快上涨，部分新兴经济体不得不“忍痛”、开启加息操作。比如，巴西央行于3月17日、5月6日分别加息50bp、75bp，土耳其央行也于3月18日宣布加息200bp。上述加息操作虽然可能阶段性见效，但已对新兴经济体的经济基本面产生伤害、加剧本币汇率的贬值压力①。粮价上涨的同时，本币贬值将进一步放大新兴经济体的通胀风险。

注释①：详细分析，请参考我们已发布报告《[color=var(--global-palette-highlight)]全球大通胀的“上半场”》。

经过研究，我们发现：

（1）2020年8月至今，联合国粮农组织（FAO）公布的粮价指数大涨37%，逼近历史高位。主要粮食作物中，玉米、大豆价格双双飙升至历史百分位的90%上下，在主要大类资产中表现突出。其中，玉米价格涨幅高达100.6%，大豆价格上涨也近50%。

（2）作为主要产粮国之一的俄罗斯，受粮价持续上涨推动，占CPI比重高达25%的食品项价格大涨，对整体CPI同比的贡献高达2个百分点。与俄罗斯相似，巴西、墨西哥等新兴经济体的通胀水平快速飙升。同时，由于本币贬值，新兴经济体输入性通胀压力明显放大。

（3）粮食作物的需求用途多来自食品加工等，波动相对较小。值得注意的是，伴随生物燃料的蓬勃发展，粮食作物的价格也容易受到原油的替代需求影响。与需求端相比，供给端因为对天气依赖度高、常常在极端天气或自然灾害时期出现大幅波动，对粮价的影响较大。

（4）回溯历史数据，大豆价格与玉米价格的相关性高达92%，与小麦、稻谷价格的相关性也超过了85%。粮食作物价格走势高度“绑定”的背后，一方面与生长环境相似，产区重叠有关；同时也受主要需求均来自食品加工、饲料及生物燃料生产等影响。

（5）2020年下半年拉尼娜现象发生后，美国、巴西遭遇了百年难遇的大旱，面临较大的减产压力。同时，受制于疫苗供应不足，巴西等新兴经济体年内疫情反复或仍是常态，叠加俄罗斯等或延续出口限制，全球粮食供应紧张局势持续加剧。

（6）年初以来，需求改善及供给可控下，油价涨幅超50%。伴随美欧等发达经济体疫情逐步收尾、经济加速重启，叠加OPEC+谨慎增产、美国页岩油公司不愿增加资本支出，油价趋继续上涨。油价的趋势上涨、推升生物燃料需求等，易使玉米等价格“水涨船高”。

（7）2020年，因疫情导致大量食品加工厂停产，美欧等食品价格曾一度大涨，后者也导致了2021年的CPI食品项同比数据“失真”，成为整体通胀的拖累项。但从环比来看，粮价的上涨，使食品项涨价幅度明显超出季节性，带来的通胀压力已然显现。对于经济基本面更加羸弱的新兴经济体而言，还需警惕本币汇率贬值，带来的输入性通胀风险。

远航一号

作者：开源证券